Desde la corrida de abril último, el tipo de cambio se devaluó un 28 por ciento y sólo días después de que el gobierno anunciara el acuerdo con el fondo monetario internacional, la moneda estadounidense alcanzó su pico máximo. ¿Quiénes ganan y quienes pierden con un dólar alto? Aunque el BCRA de Luis Caputo desplegó todo su arsenal para contener el precio de la divisa, el desafío a largo plazo sigue siendo la poca credibilidad que inspira en el mercado. En los próximos meses, sin embargo, el temor es que los síntomas de la economía real comiencen a acumularse en las vísperas de un año electoral.
Producción: Cecilia Filas
RODRIGO ÁLVAREZ es Licenciado en Economía (Universidad de Buenos Aires). Fue Economista Jefe de Ecolatina hasta 2012, cuando se incorporó a Consultora Analytica –orientada al desarrollo de negocios y asesoramiento macroeconómico–, donde se desempeña como socio y director.
LUIS SECCO es Licenciado en Economía (Universidad Nacional de La Plata) y director de la consultora Perspectiv@s Económicas, que fundó en 2002. Durante 2016 se desempeñó como Economista Jefe y Jefe de Gabinete de Asesores de Presidencia del Banco de la Nación Argentina.
¿CUÁL DEBERÍA SER EL PRECIO DEL DÓLAR?
RA: El nivel de tipo de cambio real luego de la última corrida es alto en términos históricos y es suficiente para cubrir las necesidades financieras, en especial dado el ajuste esperado sobre la actividad y las importaciones. Dejarlo subir más sería un error por el impacto sobre la actividad y los precios. El desafío es mantenerlo estable, evitando que la inflación erosione la competitividad ganada. Hacia adelante luce arriesgado pensar que el tipo de cambio puede seguir a los precios sin sobresaltos, en particular teniendo en cuenta la fragilidad externa del país y la apertura de la cuenta capital.
LS: Sería imprudente ponerle un único número a esta pregunta pero, desde el punto de vista de la política económica, en el cortísimo plazo habría que estabilizar el precio en los niveles actuales. Resulta imprescindible recuperar la confianza y estabilizar las expectativas. Una vez logrado, resultaría deseable que el peso no se utilice como ancla de la inflación. Se tendrían que evitar apreciaciones reales como las que en el pasado fueron la antesala de correcciones abruptas y costosas.
¿LA LIBRE FLOTACIÓN ES UN MECANISMO VIABLE A LARGO PLAZO ENLA ARGENTINA?
RA: A largo plazo sí. Por supuesto, habilitando la posibilidad de intervenciones ante eventos de volatilidad extrema. El problema es implementar la flotación con una apertura en la cuenta de capitales propia de países desarrollados: ante el menor cambio de humor internacional, los inversores se retiran generando saltos discretos en variables clave como el tipo de cambio y la tasa de interés. Los daños sobre el entramado productivo son demasiado elevados. La flotación cambiaria tiene sus virtudes, pero no hay que ser dogmáticos con su ejecución.
LS: Como con tantas otras cuestiones económicas clave sí, pero… Porque lo fundamental es si la Argentina está dispuesta a hacer lo que hay que hacer para tener una moneda estable. Se han intentado todo tipo de regímenes cambiarios: tipo de cambio fijo, tipos de cambio múltiples, tablita cambiaria, convertibilidad, tipo de cambio flexible, tipo de cambio flotante con intervenciones, cepo y controles cambiarios. Se ha probado de todo en materia cambiaria, pero pocas veces se ha intentado erradicar la causa de por qué no se puede tener una moneda sana de manera sostenida en el tiempo. Nunca se intentó seriamente tener equilibradas las finanzas públicas, y así aislar el balance del Banco Central de los vaivenes de esos desequilibrios fiscales.
¿CÓMO EVALÚA LA GESTIÓN DE LUIS CAPUTO EN EL BCRA?
RA: Nuestra lectura es que la designación de Caputo como presidente del BCRA tenía la función de estabilizar el tipo de cambio con algo más de pragmatismo, y lo está logrando aplicando todas las herramientas. Era algo que veníamos pidiendo. Ahora el desafío es desarmar la red de contención del tipo de cambio tratando de mitigar el impacto sobre la economía real. La contracara de la estabilidad de tipo de cambio es una economía sin liquidez.
LS: Creo que todavía tiene que acostumbrarse a la nueva silla. Por el momento es como si siguiera cumpliendo sus funciones previas y la de ‘banquero central’. Está intentando estabilizar los mercados y hace uso de todo el arsenal de instrumentos que un Banco Central tiene a su disposición. Pero aún resta reconstruir la confianza y estabilizar las expectativas. Aunque el éxito en esa difícil tarea no dependerá sólo de lo que haga o comunique el BCRA, debe comenzar cuanto antes y tiene que involucrar a todos los funcionarios y a los políticos más representativos de Cambiemos.
¿FALTAN DÓLARES O SOBRAN PESOS?
RA: El problema es la prociclicidad del esquema financiero actual. Cuando el contexto internacional acompañaba y la visión sobre la Argentina era constructiva, sobraban dólares y sobraban pesos. Pero cuando el humor de los inversores se revirtió originando la corrida, la respuesta es restringir la liquidez al máximo para contener el tipo de cambio. Entonces faltan dólares y también faltan pesos. En este sentido no hay mecanismo de contención: más bien se amplifican los efectos positivos y negativos.
LS: Las dos cosas. Son dos caras de la misma moneda. Gracias al acuerdo con el FMI ahora faltan menos dólares. Por eso es importante entender que sin dicho acuerdo el ajuste que tendría que haber hecho la Argentina ante la restricción de divisas (la falta de dólares y de financiamiento) hubiera sido mucho mayor y probablemente mucho más desordenado. Uno de los componentes clave del programa con el FMI es el fortalecimiento del balance del BCRA. Por el lado de los flujos, el programa prevé emisión cero para financiar al fisco. Y, por ellado de los stocks, el objetivo es reducir el monto de los pasivos remunerados, las Lebac, a la mitad. Mientras se alcancen esos objetivos, el manejo del faltante de dólares y el exceso de pesos seguirá requiriendo de mucho tacto, mucha y buena comunicación y de tasas de interés elevadas, tal vez por más tiempo que el deseado por las autoridades. Ahí radica un test importante en cuanto al compromiso de ellas con la estabilidad monetaria y con lo comprometido en el acuerdo.
¿CUÁLES SON LAS SEÑALES QUE EL GOBIERNO TIENE QUE DAR PARA RECUPERAR LA CONFIANZA DEL MERCADO?
RA: El nivel de tasa de interés por encima de 50 % es el reflejo de que el mercado todavía no le cree al BCRA. Recuperar la reputación va a ser un proceso largo. Los déficit gemelos van a converger al promedio de la región. El problema ahora es el impacto en la economía real. Los datos económicos de los próximos meses van a ser muy malos. El Gobierno tiene que generar respuestas para el empresario local y las familias. Es necesario mitigar el daño en términos de contracción de la demanda. Si la recesión es muy profunda, la preocupación del mercado va a determinar el escenario político 2019.
LS: No son sólo señales. La comunicación también es importante. Hay que evitar a toda costa la confusión y erradicar cuanto antes las dudas que hoy tiene el mercado sobre cuáles son las intenciones del Gobierno. ¿La prioridad es desinflar y cumplir lo acordado con el FMI? ¿O se pretende inflar y licuar y, si es necesario, renegociar el acuerdo? Porque si se compromete el desinfle de la incertidumbre y de las expectativas de inflación, la caída del nivel de actividad económica, el frenazo se podría extender por más tiempo. En un año electoral, podría convertirse en menor viabilidad política e ingobernabilidad.
¿CUÁL FUE EL IMPACTO DEL ACUERDO CON EL FMI EN EL MARCO DE LAS CORRIDAS CAMBIARIAS?
RA: El acuerdo con el FMI permitió un flujo de dólares a tasas que de otro modo no hubiéramos podido conseguir. Además alejó los temores sobre la capacidad de financiar el rojo en las cuentas públicas en el mediano plazo. Pero las condicionalidades sobre el gasto público implican atarse de manos cuando se necesitan políticas anticíclicas. En 2019 dependemos casi exclusivamente del salario real, de la reactivación del crédito y de la creatividad en la administración de los recursos para la inversión pública.
LS: La contundencia del acuerdo alcanzado con el FMI parece haberse esfumado demasiado rápido en cuanto a sus efectos sobre la confianza del mercado. A medida que pasen los meses será fundamental que se produzcan avances en el cumplimiento de lo acordado. Existe el prejuicio de que a la Argentina le fue mal en el pasado por culpa del FMI. Pero la verdad es que no se ha cumplido ningún acuerdo. Tampoco sabemos si le hubiera ido bien de haberlos cumplido. Pero es la mejor última oportunidad que le queda al gradualismo.
¿QUÉ ES MÁS IMPORTANTE: LA ESTABILIDAD O EL PRECIO DEL DÓLAR?
RA: Ambas. El nivel de tipo de cambio define ganadores y perdedores, en consecuencia termina orientando la inversión. Cuando la volatilidad es elevada, la inversión se paraliza. El gran desafío de la Argentina es lograr que esta variable condicione lo menos posible a la actividad económica, como ocurre con la mayoría de los países. Para eso hay que continuar fortaleciendo los instrumentos de política monetaria: en un contexto de corrida cambiaria es algo difícil de imaginar.
LS: Hoy la clave pasa por estabilizar. Pero, bajo cualquier régimen cambiario, la estabilidad no es posible si existen desequilibrios macroeconómicos significativos. Intentar hacerlo, con intervenciones del Banco Central en el mercado, no dura más allá de lo que duran las reservas. E incluso, mucho antes de que se agoten, la inestabilidad se traduce en corrida y en una corrección cambiaria cuyos costos la mayoría de las veces superan los beneficios de haber intentado estabilizar el tipo de cambio a un precio por debajo del que hubiese equilibrado el mercado.
¿LO PEOR YA PASÓ?
RA: El impacto sobre la actividad económica apenas empieza. Por delante tenemos cuatro trimestres de recesión. Aún hay muchas cosas por hacer para morigerar los efectos por venir, pero proyectamos una caída de la actividad económica en torno del 1 % para 2018, lo cual implica una recesión importante dado el ritmo al que veníamos creciendo. En términos políticos esto significa retroceder en dos de los activos más importantes para el Gobierno: el crecimiento con desinflación y la reducción de la pobreza.
LS: No. Todavía quedan por delante varios meses recesivos y de inestabilidad nominal (de precios y del dólar). En la medida que se cumpla el acuerdo con el FMI, se producirá una paulatina mejoría del balance del BCRA, del balance fiscal y del balance externo. Pero esas mejorías no se reflejarán en un cambio rápido del sentimiento de la opinión pública. Los titulares seguirán hablando de una caída en la actividad económica y de una inflación en un umbral más elevado, del 30 % anual.